| 报告名称：中国金融报告（2001年第五期） |
| 栏目名称：发展战略 |
| 关键字：货币政策 |
| 日期：2001年05月25日 |
中国经济市场化过程中的货币政策选择
从1985年以来我国货币政策的实际效果来看，货币政策对我国的实际经济运行影响很大。在我国经济市场化过程中起着重要的作用。为了充分发挥货币政策对经济增长的促进作用，在中国经济进一步市场化过程中，必须根据宏观经济形势的变化慎重地选择货币政策。
货币政策目标的选择
关于货币政策的目标，我国理论界有过争论。1993年11月，十四届三中全会作出了关于货币政策重大转变的决定，强调货币政策应以保持币值稳定为主要目标。1995年3月颁布的《中华人民共和国中国人民银行法》则明确规定我国“货币政策目标是保持货币币值稳定，并以此促进经济增长”。改变过去“发展经济，稳定货币，提高社会经济效益”的货币政策目标，把稳定币值作为中央银行的首要目标，以预防和治理通货膨胀。把稳定币值作为我国货币政策的最终目标是一种理性选择。这是因为，第一，经济增长是宏观经济政策的总目标之一，货币政策只是宏观经济政策的一个部分，因而货币政策并不一定也将经济增长作为自己的目标。如果以经济增长作为目标，这势必会导致货币供应量的盲目增加，引发通货膨胀，从而影响经济发展的后劲。第二，从西方各国的具体经验来看，虽然其货币政策目标在各个时期有所侧重，但从长期来看，它们也都明确了中央银行稳定币值的作用。
对于货币政策中间目标的选择，我国理论界主张控制货币供应量，但有不同意见。一种意见主张采用M1，另一种意见主张采用M2。由于M1与经济活动之间存在着紧密的联系，M1必须成为货币政策的中介目标；同时，由于中国货币政策的最终目标是要稳定人民币币值，并在此基础上促进经济持续、稳定的增长，从长期看，M2也应当成为货币政策的中介目标；而且，在中国经济市场过程中，伴随着经济活动周期性的变动，有规律地出现了M1和M2的增长很不协调的现象。因此，简单地把M1和M2作为单一的中介目标，难以实现稳定币值的最终目标。这就必须同时把M1和M2作为货币政策的中介目标。
为了实现货币政策的中介目标，还必须选择操作目标或近期目标。市场利率不能作为我国的操作目标。因为，我国的金融市场化程度不高，金融体系很不完善，影响市场利率的货币政策工具有限；国有企业对利率不太敏感。如果将市场利率作为操作目标，则很难影响货币供应量。我国曾试图将贷款规模、中央银行总资产、商业银行的超额准备率等作为操作目标，但在具体操作过程中，这些指标均有一定的难度。比较而言，可将中央银行资产增量作为操作目标。因为中央银行总资产与M1、M2的相关性很强，中央银行可利用贷款、存贷准备金率和公开市场业务等手段直接调控中央银行资产。但由于中央银行资产对M2、M1的乘数关系难以预测，因而从长远来看，应以商业银行的超额储备率作为操作目标，这也是我国货币政策调整的目标之一。
货币政策工具的选择
货币政策工具的选择是货币政策操作中最关键、最敏感的部分。我国的货币政策工具主要有存款准备金率、利率、再贴现、对商业银行贷款和公开市场业务等。在这些工具中，公开市场业务、利率手段是西方国家中央银行用得较多较好的工具，贷款、法定准备金手段则是我国中央银行用得较多、有时也较好的工具。但是，相对而言，我国中央银行传统上所采用的手段，多以直接调控为主，行政手段成了最有效的工具，以间接调控为主的经济手段则使用较少。
根据西方国家间接调控及货币政策操作的经验，一般性货币政策工具发挥作用的基本前提是：企业成为完全独立、自负盈亏、自筹资金、自我约束和自我发展的独立的法人组织；中央银行相对独立；专业银行商业化；价格基本符合价值和供求关系，价格关系已经理顺；利率市场化；汇率自由化；等等。目前，我国金融体制尚未理顺，利率还没有市场化；中央银行的宏观调控体系只是刚刚建立，还很不完善；整个金融业负担过重、银行功能难以有效发挥；国有企业对利率反应不敏感；银企关系不协调，等等。这些问题的存在使我国的公开市场业务、贴现率等有效的经济调节手段的运用受到制约，而必须运用那些刚性很强的直接按制手段，这势必会使货币政策的效果受到影响。因此，在进行货币政策工具的选择时，要不断发展与完善以间接调控为主的货币政策工具。为此，必须进一步规范公开市场业务；放松对利率的管制，逐步实现利率的市场化；不断完善法定存款准备金制度；合理审慎地运用贷款限额等某些直接控制手段。
第一，规范公开市场业务的具体操作。1996年4月9日，我国中央银行正式实施以国债为工具的公开市场业务，这标志着中央银行在宏观金融调控方面由直接调控向间接调控的转变有了进一步的发展。为了充分发挥公开市场业务操作的作用，首先必须加强中央银行的相对独立性及其宏观调控的决策功能。根据《人民银行法》的规定，货币政策委员会应成为中央银行货币政策专门的决策机构，该委员会根据宏观经济最新统计资料作出的货币政策方向选择应具有法律方面的权威和效力；其次，中央银行必须持有相当数量的有价证券，包括国债、其他政府债券和外汇。借鉴西方发达国家的成功经验，中央银行应大幅度地改变资产结构，增加国债储备，尤其是短期国债储备，使以国债为工具的公开市场业务起到左右全局的作用，成为中央银行最重要的货币政策工具。
第二，放松对利率的管制，逐步实现利率的市场化。在货币政策工具中，利率是最能影响和制约经济行为的金融变量，而且，利率市场化是市场经济的客观要求，也是世界上主要市场经济国家的普遍做法。随着我国经济体制的转轨，我国应选择时机，尽快实现利率市场化。在我国目前的情况下，由于投资约束机制不健全，货币供求领域呈现明显的“短缺型”特征，因而利率市场化可能引起利率水平的普遍提高，对通货膨胀起促进作用，同时，还可能对金融业产生一定的冲击。因此，我国的利率市场化应逐步实行，可采取以下步骤：放开同业拆借利率即货币市场利率，以形成一个短期市场基准利率；中央银行根据货币市场基准利率逐步调整对工商企业的贷款利率，使贷款利率略高于存款利率，接近市场均衡利率；推动国债发行利率的市场化，使国债市场价格和货币市场利率相衔接；中央银行只规定一年期贷款的基准利率，其他期限的贷款利率由商业银行根据基准利率来决定；放松对存款利率的管制；全面放开存、贷款利率。这样，最终形成我国的市场化利率体系。
第三，完善法定存款准备金制度。存款准备金制度既是传统的货币政策工具，又是影响商业银行流动性管理和盈利水平的一个重要因素。我国对现行存款准备金制度进行了改革，主要是合并了法定存款准备金帐户和支付准备金帐户，允许法定存款准备金用于专业银行的支付清算；降低了法定存款准备金比率，取消中央银行的“准备税”，并逐步收回中央银行的再贷款，增加了中央银行持有的国债数量。但是，我国现行存款准备金制度仍然有许多缺陷，必须进一步进行改革，具体做法是：确定合理的存款准备率结构，对信用创造能力不同的金融机构，可实行不同档次的准备率；改革存款准备金的结构，除现金和商业银行在中央银行的存款外，国债、政策性金融机构发行的金融债券等也可以作为存款准备金；逐步降低对商业银行的存款准备金存款的付息水平。
第四，增强信贷计划工具的严肃性，谨慎使用贷款规模等直接控制手段。1998年金融领域的一项重大改革是取消了使用多年的、具有较强计划色彩的贷款规模管理体制，但是，由于货币市场的发展难以满足货币政策的需要，现存的货币市场上缺少可操作的对象。因此，在实际中，货币当局或明或暗地恢复使用了分配信贷规模的手段。这说明现阶段我国还必须使用直接控制手段。这说明现阶段我国还必须使用直接控制手段，但必须审慎。因为，贷款规模虽然一直是我国最重要的货币政策工具，但其有效性取决于：贷款增量指标必须有科学、准确的数量依据，能反映适度货币供给；贷款规模控制必须同时能保证资金的有效配置，并能影响总需求。而随着经济的进一步市场化，金融市场的发展，贷款规模发挥作用的前提条件已不再存在。因此，我国必须审慎地选择贷款规模等直接控制手段，确保货币政策目标的实现。
3.注意财政政策与货币政策的协调配合
财政政策与货币政策是国家宏观调控的两种主要手段，它们职能各异、作用不同。货币政策的最终目标是实现币值稳定，并以此促进经济增长，因而货币政策主要限于经济领域，并通过金融信用的管理与调节参与国民收人的再分配；财政政策涉及社会产品的全过程，而且涉足到非经济领域如军事开支、教育、卫生开支等，对经济结构和需求总量起调节作用。由于货币政策和财政政策的作用不同，而宏观经济运行是一个非常复杂的过程，涉及到多方面的问题，因而需要财政政策和货币政策协调配合，共同调节社会总供给和总需求，使之大体保持平衡，以保证货币币值的稳定。
目前，我国应强调财政政策的作用，实行以增加政府支出为主的扩张性财政政策。扩张性货币政策和扩张性财政政策都可以扩大需求，但其效果却有差别。扩张性货币政策主要是通过降低银行利率、增加银行贷款等办法刺激投资和消费。由于投资的变化不仅受利率的影响，而且受预期利润的影响；因而总需求尤其是总投资对利率的变化是缺乏弹性的。在当前市场疲软、成品积压的情况下，企业投资不会增加很快。受社会保障制度改革、教育体制改革的影响，居民预期支出将增加，虽然银行利率一降再降，但其即期消费却难以大幅度增加。因此，旨在扩大货币供应量、降低利率以刺激投资和消费的货币政策，往往难以达到预期的目的。而扩张性财政政策则可以通过扩大对基础设施建设的投人直接增加就业和消费，带动消费品生产的增长，并在一定程度上拉动生产资料的增长，促进需求增加，推动经济增长。在目前货币政策效用不太理想的情况下，应强调财政政策的作用。
同时，应注意货币政策与财政政策的协调配合。财政政策与货币政策应如何协调配合，没有一个固定的模式，就其搭配而言，一般有以下几种方式，即：双紧，紧财政、松货币，紧货币、松财政，双紧。具体如何搭配，则要依当时的经济形势而定。根据我国目前的经济形势，应选择中性货币政策与扩张性的财政政策相结合的模式。因为，长期以来，我国的货币供应量增长速度一直大大高于经济增长速度，尤其是1997以后又出现了城乡储蓄量增长超过GDP增长的现象，仍然存在着通货膨胀的潜在压力，因此，货币政策不宜过分扩张；但在目前我国又需要减少失业、抑制通货紧缩、调整经济结构、为深化改革创造宽松的经济环境，这又需要扩张性的宏观经济政策。在这种经济形势下，实行中性货币政策与扩张性财政政策的配合，既可以抑制通货紧缩，防止再度出现通货膨胀，又可以增加就业。鉴于发达国家长期推行扩张性宏观经济政策带来了种种恶果的经验教训，我国在实行扩张性财政政策时，不要让资本性预算与经常性预算全面扩张，也不要全面扩大支出，而应注意财政政策内部的松紧搭配，优化扩张的结构、把握好扩张的度。到位、世界经济的稳步发展，加上改革开放的进一步深入，企业投资信心有所恢复，因此企业存款的流动性偏好会继续增强，将促使M1稳步增长，但随着经济景气的波动M1增幅也会出现一定的波动。估计2001年M1增幅在18%左右，对经济发展起到推动作用。
几点看法和建议
1、深化体制改革，激活经济活力，为货币政策充分发挥作用创造条件。近几年，经济增幅下滑，物价水平持续下降。在讨论这一问题的成因时，有一部分学者将之归结为货币政策或货币政策的无效。另有一部分学者则认为，目前物价水平的下降主要是由于经济实体引起的，而与货币供给没有太大的关系。这实质上有一个如何看待目前货币政策的问题。笔者认为，上述分析都有一定的道理，但从近
几年中国经济运行的情况看，应该说货币政策还是有效的，但效用发挥不够，其关键就是目前货币政策的传导机制不畅。货币政策传导机制不畅，会与实体经济体制的不健全之间形成一种相互牵制、相互影响的关系。货币政策传导机制不畅，往往造成实体经济缺血或贫血，国民经济活力不足，无疑会影响到实体经济的健全发展；而实体经济体制不健全，国民经济缺乏活力，势必造成货币政策传导机制受阻滞，资金在中央银行和金融机构问空转，储蓄难以转化为投资。二者之间其实是相互影响、相互关联的。根据李晓西等同志的研究报告(货币政策传导机制与国民经济活力)，目前中国货币政策传导过程中主要有六方面的问题：一是货币政策传导机制中的机构存在活力不足的问题。二是传导机制的客体即企业存在活力不足的问题。三是货币政策传导的路径过窄。四是货币政策传导速度下降。五是货币政策传导的动力和信号有失真问题。六是货币政策传导的环境不容乐观。这里面既有金融方面的问题，也有实体方面的问题，但归根到底主要还是体制方面出现了梗阻或不适应。因此，要想使货币政策发挥更大的作用，必须在体制改革和创新方面多下功夫。就目前而言，应适当扩大基础货币投放，探索央行投放基础货币新渠道。利用好存款准备金率、公开市场业务和再贷款，合理调控货币供应量。进一步改革货币市场体系，建立统一灵活高效的货币市场，健全商业银行运行机制。在实体经济方面，要真正落实现代企业制度，使企业真正成为独立自主的市场主体。同时，政府要成为真正的国民政府，不仅是国有经济政府，进一步完善政府职能，当好“裁判”。
2、运用选择性货币政策工具和间接信用指手工兵，积极发挥信贷政策的指导作用。众所周知，中国目前存在着比较严重的信贷配给现象，这一问题已成为影响中国货币政策效果的重要因素。具体表现为一是影响了货币供应量作为中国货币政策中间变量的有效性；二是制约了经济结构的调整和国民经济的均衡发展。当然其深层原因可以追溯到体制的不健全和不完善，需要在体制改革上下功夫，但这是一个长期过程。目前，由于传统的货币政策三大工具都是通过影响商业银行的超额准备金来发挥作用的，而信贷配给却使得超额准备金变动对商业银行行为影响迟钝。当然货币政策已由直接控制转向间接调控，回归也不可能，也是不现实的。所以，我们认为可运用选择性货币政策工具和间接信用指导工具，一定程度上可遏制信贷配给的消极作用，积极发挥信贷政策的指导作用。具体而言，就是与财政政策积极配合，对受信贷配给不利影响的企业(如落后地区企业、中小企业、风险投资企业等)通过实行优惠利率予以支持。当然，也可借助道义劝说或通过窗口指导鼓励商业银行对这些企业予以倾斜。在这些方面，中央银行已做了大量工作，今后应加大力度。另外，央行和其分支行不仅需要搞好金融监管，也应为促进和提高金融服务水平作更大的贡献。
3、发展民间金融推动金融改革。发展民间金融，扩大民营企业的融贸渠道，不仅是扩大民间投资、增加就业的需要.更重要地，它是中国经济进一步健康发展、金融市场和金融体制进一步发展、健全的需要。发展民间金融，也有利于发展金融业的市场竞争和对竞争的管理。
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